محمد عبد العال يكتب : تضخم يوليو بين سنة الأساس والمسار المستقبلي

تعكس أرقام تضخم شهر يوليو حقائق ودروس ، وفى هذا المقال سنحاول الاقتراب من تلك الدروس.

 الدرس الأول  : كيف يرتفع التضخم دون أن ترتفع الأسعار؟

تبدو بعض الأرقام الاقتصادية أحيانًا وكأنها تقول شيئين متناقضين في الوقت نفسه، بينما يكون التناقض في الحقيقة ناتجًا عن الطريقة التي نقرأ بها الرقم، لا عن الرقم نفسه.

وهذا بالضبط ما حدث مع بيانات التضخم في مصر خلال يوليو 2026.

فقد ارتفع معدل التضخم السنوي العام للحضر من 14.3% في يونيو إلى 14.9% في يوليو، كما ارتفع معدل التضخم الأساسي من 14.3% إلى 14.7%.

لكن المفاجأة أن الرقم القياسي العام لأسعار المستهلكين للحضر سجل خلال يوليو معدل تغير شهري قدره صفر في المائة، والأمر نفسه بالنسبة للرقم القياسي الأساسي لأسعار المستهلكين، الذي سجل هو الآخر صفرًا في المائة.

أي أن المستوى العام للأسعار لم يسجل زيادة بين يونيو ويوليو، ومع ذلك ارتفع معدل التضخم السنوي.

فكيف تجتمع القراءتان معًا؟

الإجابة ليست في وجود تناقض بين الأرقام، وإنما في فهم الطريقة التي يُحسب بها التضخم، وتحديدًا ما يعرف بـ”أثر سنة الأساس”.

الخطأ الشائع هو التعامل مع معدل التضخم السنوي باعتباره مقياسًا لما حدث للأسعار خلال الشهر الأخير.. والحقيقة أنه ليس كذلك.

عندما نقول إن التضخم السنوي بلغ 14.9% في يوليو، فإننا لا نقارن أسعار يوليو بأسعار يونيو، وإنما نقارن مستوى الأسعار في يوليو 2026 بمستواها في يوليو 2025.وهنا يظهر أثر سنة الأساس.ففي يوليو 2025 انخفض الرقم القياسي العام لأسعار المستهلكين للحضر بنسبة 0.5% على أساس شهري، كما انخفض الرقم القياسي الأساسي بنسبة 0.3%.

أما في يوليو 2026 فلم ترتفع الأسعار، لكنها أيضًا لم تنخفض كما حدث في الشهر المقارن من العام السابق؛ فقد سجل كل من المؤشرين تغيرًا شهريًا صفريًا.

وهكذا خرج من المقارنة شهر- شهد – انخفاضًا في الأسعار، وحل محله شهر استقرت فيه الأسعار، فارتفع المعدل السنوي حسابيًا. ومن هنا تأتي مفارقة ، أن يرتفع معدل التضخم السنوي دون أن تكون هناك زيادة جديدة في الأسعار خلال الشهر الأخير ، ومن هنا فإن التضخم السنوي يحمل داخله جزءًا من ذاكرة الأسعار قبل عام ،  وهنا يأتي دور التضخم الشهري.

السنوي يخبرنا أين وصلنا.. والشهري  يخبرنا عن سرعة الحركة.

إذا كان التضخم السنوي قد ارتفع في يوليو، فإن القراءة الشهرية تحمل رسالة مختلفة ، الزخم التضخمي لم يتسارع خلال الشهر ، فالتغير الشهري في كل من الرقم القياسي العام والأساسي كان صفرًا.

والفرق كبير بين أن يرتفع التضخم السنوي لأن الأسعار بدأت تقفز من جديد، وبين أن يرتفع بسبب تغير قاعدة المقارنة بينما لا توجد زيادة شهرية جديدة في المستوى العام للأسعار ، قد نرى في الحالتين ارتفاعًا في الرقم السنوي، لكن القصة الاقتصادية وراء الرقم مختلفة.

وماذا أضاف التضخم الأساسي؟

لم يقتصر الارتفاع السنوي على التضخم العام؛ فقد ارتفع الأساسي أيضًا من 14.3% إلى 14.7%.وهذا يستحق الانتباه، لأن التضخم الأساسي يساعد على قراءة الضغوط السعرية الأكثر استدامة بعد استبعاد بعض العناصر الأكثر تقلبًا. لكن حتى هنا ينبغي قراءة الصورة كاملة.فالتغير الشهري في الرقم القياسي الأساسي سجل صفرًا في يوليو 2026، مقابل سالب 0.3% في يوليو 2025.

ومن هنا ربما تكون أدق جملة تلخص بيانات يوليو: التضخم السنوي تسارع، لكن الزخم التضخمي الشهري لم يتسارع.

الدرس الذي تقدمه أرقام يوليو يتجاوز الشهر نفسه.

فارتفاع التضخم لا يعني دائمًا أن هناك موجة جديدة من ارتفاع الأسعار، مثلما أن انخفاض معدل التضخم لا يعني بالضرورة أن الأسعار نفسها انخفضت.

ولهذا، قبل أن نقول إن التضخم ارتفع أو انخفض، علينا أن نسأل:لماذا؟هل تغيرت الأسعار الآن؟ أم تغيرت الفترة التي نقارن بها؟ وهل ما نراه ضغط تضخمي جديد، أم أثر حسابي ناتج عن سنة الأساس؟

فالرقم يخبرنا بما حدث، لكن تفكيك الرقم يخبرنا لماذا حدث.

ومن هنا تبدأ القضية الأصعب.

فإذا كان ارتفاع التضخم لا يعني دائمًا تجدد الضغوط السعرية، فهل ينبغي للبنك المركزي أن يرفع الفائدة كلما ارتفع معدل التضخم؟

الدرس الثاني : ليس كل ارتفاع في التضخم يستوجب رفع الفائدة

انتهينا إلى مفارقة مهمة: معدل التضخم السنوي يمكن أن يرتفع حتى في شهر لم يسجل فيه المستوى العام للأسعار زيادة جديدة.

ومن هنا يصبح السؤال الطبيعي: إذا ارتفع التضخم، فهل ينبغي أن ترتفع الفائدة؟ الإجابة ليست دائمًا نعم. السياسة النقدية لا تتعامل مع رقم التضخم كما يتعامل السائق مع إشارة المرور: ارتفع الرقم فنرفع الفائدة، وانخفض فنخفضها. المسألة أكثر تعقيدًا. الرقم ليس القرار.

أول سؤال ينبغي أن يسبق أي قرار نقدي ليس: كم بلغ التضخم؟

وإنما: لماذا بلغ هذا المستوى؟

هل التضخم ناتج عن زيادة قوية في الطلب؟ أم صدمة في جانب العرض؟ هل مصدره سعر الصرف؟ أم زيادة أسعار إدارية؟ أم أنه انعكاس لأثر سنة الأساس؟ وهل الزيادة مؤقتة أم مرشحة للاستمرار؟

الفرق بين هذه الأسباب جوهري، لأن سعر الفائدة لا يمتلك القوة نفسها في التعامل معها جميعًا.

تضخم الطلب وتضخم العرض:

عندما ينمو الطلب في الاقتصاد بسرعة أكبر من قدرة الإنتاج على الاستجابة، تبدأ الأسعار في الارتفاع، وهنا تصبح السياسة النقدية أداة مباشرة نسبيًا في العلاج.

رفع الفائدة يزيد تكلفة الاقتراض، ويشجع الادخار، ويهدئ الطلب والسيولة، ومن ثم يساعد على تخفيف الضغوط السعرية.

لكن ماذا لو جاء التضخم من ارتفاع تكلفة الطاقة أو اضطراب سلاسل الإمداد أو صدمة خارجية؟

رفع الفائدة لن ينتج كهرباء إضافية، ولن يخفض أسعار النفط العالمية، ولن يفتح طريقًا ملاحيًا أغلقه صراع جيوسياسي.

ومع ذلك قد يضطر البنك المركزي إلى التدخل إذا بدأت الصدمة المؤقتة تنتشر داخل الاقتصاد، أو تؤثر في توقعات التضخم، أو تتحول إلى زيادات متكررة في الأسعار والأجور.

وهنا يصبح السؤال ليس فقط من أين بدأ التضخم؟ وإنما إلى أين يمكن أن ينتقل؟ وكيف يقرأ البنك المركزي التضخم؟

لهذا فإن صانع السياسة النقدية يحتاج إلى لوحة مؤشرات، وليس إلى رقم واحد.

ينظر إلى التضخم السنوي، لكنه ينظر أيضًا إلى التضخم الشهري. ويراقب التضخم الأساسي لمعرفة مدى انتشار الضغوط بعيدًا عن المكونات الأكثر تقلبًا.

ويتابع توقعات التضخم، والسيولة، والطلب، وسعر الصرف، والأجور، وتكاليف الإنتاج، والأسعار العالمية.

كما يهتم بما يمكن تسميته اتساع التضخم: هل ترتفع أسعار عدد محدود من السلع، أم أصبحت الزيادات منتشرة في قطاعات الاقتصاد؟

ومن هنا يمكن صياغة قاعدة بسيطة:

السياسة النقدية لا تستجيب للرقم فقط؛ وإنما للقصة الاقتصادية الموجودة خلف الرقم.

ماذا تقول أرقام يوليو عن القرار القادم؟

ارتفع التضخم العام السنوي في يوليو إلى 14.9%، والأساسي إلى 14.7%. لكن كليهما سجل تغيرًا شهريًا صفريًا. والأهم أن البنك المركزي كان قد توقع بالفعل في اجتماع لجنة السياسة النقدية يوم 9 يوليو تسارع التضخم السنوي خلال الربع الثالث نتيجة الأثر غير المواتي لفترة الأساس، وإن كان بوتيرة أقل من توقعاته السابقة. وبالتالي فإن مجرد تحقق ارتفاع كان داخل نطاق توقعات صانع السياسة النقدية لا يمثل في حد ذاته صدمة جديدة تستوجب رد فعل فوريًا.

ومن هنا لا أرى في قراءة يوليو بمفردها مبررًا قويًا للعودة إلى رفع أسعار الفائدة.

لكن هل يعني ذلك أن الخفض أصبح سهلًا؟

أيضًا لا. لماذا قد يكون التريث هو القرار الأصعب والأكثر منطقية؟ لا يزال التضخم العام والأساسي قريبين من 15%.

كما أن البنك المركزي أكد أهمية الحفاظ على هامش موجب مناسب في سعر العائد الحقيقي في المتوسط على أفق التوقعات، وترسيخ توقعات التضخم.

وفوق ذلك، لا تزال هناك مخاطر لا تظهر بالكامل في أرقام يوليو. هناك التطورات الجيوسياسية. وهناك سعر الصرف. وهناك أسعار الطاقة.

والأهم محليًا الآن: الزيادة الأخيرة في أسعار الكهرباء وما قد تفعله بتكاليف الإنتاج والأسعار خلال الفترة المقبلة. لذلك قد يكون التريث أكثر اتساقًا مع المعطيات من التحرك السريع في أي من الاتجاهين.

فعدم تغيير الفائدة ليس غيابًا للقرار. أحيانًا يكون الانتظار نفسه قرارًا نقديًا، عندما تكون تكلفة التحرك قبل اكتمال المعلومات أكبر من تكلفة الانتظار للحصول عليها.

البنك المركزي لا يحارب كل تضخم بالسلاح نفسه

وهذه ربما تكون الخلاصة الأهم.

ليس كل ارتفاع في التضخم يستوجب رفع الفائدة.

كما أن ليس كل انخفاض في التضخم يبرر خفضها.

المهم هو التشخيص.

هل التضخم واسع أم محدود؟ مؤقت أم مستدام؟

مدفوع بالطلب أم بالتكلفة؟ هل بدأت توقعاته تنفلت؟ وهل سعر الفائدة قادر أصلًا على معالجة مصدره؟ فالدواء الصحيح يبدأ دائمًا بالتشخيص الصحيح.

لكن هناك الآن اختبارًا جديدًا سيواجه هذا التشخيص خلال الأشهر المقبلة.

زيادة أسعار الكهرباء ستظهر آثارها تدريجيًا في بيانات التضخم، والسؤال الحقيقي لن يكون فقط: كم أضافت إلى الرقم؟ بل:

هل ستكون زيادة لمرة واحدة في مستوى الأسعار، أم تتحول إلى موجات متتابعة من ارتفاع التكاليف والأسعار؟

الدرس الثالث : اختبار أغسطس.. هل تتحول زيادة الكهرباء إلى تضخم مستدام؟

بعد أن كشفت بيانات يوليو عن ارتفاع التضخم السنوي رغم عدم تسجيل زيادة شهرية جديدة في المستوى العام للأسعار، ينتقل الاهتمام الآن إلى اختبار مختلف تمامًا: الكهرباء. الزيادة الأخيرة في أسعارها ستبدأ في الظهور بدرجات متفاوتة في الأسعار وتكاليف النشاط الاقتصادي، لكن السؤال الذي يهم السياسة النقدية ليس فقط مقدار الزيادة المباشرة في التضخم. السؤال الأهم: هل ستكون صدمة سعرية لمرة واحدة، أم بداية لضغوط تضخمية أكثر استدامة؟

ارتفاع الأسعار ليس دائمًا تضخمًا مستمرًا. هذه التفرقة شديدة الأهمية. عندما يرتفع سعر الكهرباء بقرار إداري، فإن المستوى العام للأسعار قد يرتفع نتيجة زيادة مباشرة في أحد مكونات سلة المستهلك.

لكن إذا حدثت الزيادة مرة واحدة ثم استقرت الأسعار عند المستوى الجديد، فإن تأثيرها في معدل التضخم السنوي يتلاشى بمرور الوقت عند خروجها من فترة المقارنة. المشكلة تبدأ إذا لم تتوقف القصة عند الجولة الأولى.

الكهرباء لا تدخل المنازل فقط! الكهرباء عنصر إنتاج. يستخدمها المصنع والمتجر والمطعم والفندق ومقدم الخدمات ومراكز البيانات وغيرها من الأنشطة. وبالتالي فإن ارتفاع سعرها يزيد تكلفة التشغيل بدرجات متفاوتة. وهنا يظهر ما يعرف بآثار الجولة الثانية.

فهل يتحمل المنتج جزءًا من التكلفة من هامش ربحه؟ أم يستطيع تمريرها بالكامل إلى المستهلك؟ وهل يمتلك المستهلك أصلًا القوة الشرائية اللازمة لقبول الأسعار الجديدة؟ هذه الأسئلة هي التي تحدد حجم الأثر النهائي على التضخم.

الطلب يحدد قدرة الشركات على تمرير التكلفة

وهنا تظهر نقطة مهمة كثيرًا ما تضيع في النقاش حول تضخم التكلفة. ارتفاع تكلفة الإنتاج لا يعني تلقائيًا أن السعر النهائي سيرتفع بالمقدار نفسه.

 

فإذا كان الطلب ضعيفًا والمنافسة قوية، قد يجد المنتج صعوبة في تمرير التكلفة كاملة إلى المستهلك، فيتحمل جزءًا منها في هامش الربح أو يبحث عن طرق لخفض تكاليف أخرى.

أما إذا كان الطلب قويًا، فقد تصبح القدرة على تمرير الزيادة أكبر. ولهذا فإن تأثير الكهرباء على التضخم لن يتحدد فقط بحجم الزيادة في التعريفة، وإنما أيضًا بحالة الطلب داخل الاقتصاد.

ماذا سيراقب البنك المركزي؟

لن تكون قراءة أغسطس وحدها كافية. الأهم سيكون شكل الأثر خلال أغسطس وسبتمبر والأشهر التالية:

– هل ارتفع التضخم الشهري؟

– هل ظهر الأثر في التضخم الأساسي؟

– هل اتسعت دائرة السلع والخدمات التي تشهد ارتفاعات؟

– هل تغيرت توقعات المستهلكين والشركات؟

– هل بدأت الشركات في إعادة التسعير أكثر من مرة؟

هذه المؤشرات تساعد في الإجابة عن السؤال الفاصل بين صدمة أسعار وعملية تضخمية.

سعر الصرف.. خط الدفاع الآخر

تأتي زيادة الكهرباء في وقت لعب فيه استقرار سوق الصرف دورًا مهمًا في تخفيف الضغوط التضخمية. وهذا عامل إيجابي ينبغي عدم التقليل من أهميته.

فاستمرار استقرار العملة يساعد على احتواء تكلفة الواردات ومدخلات الإنتاج، وقد يعوض جزئيًا بعض الزيادة في تكاليف محلية أخرى.

لكن المخاطر الجيوسياسية تجعل هذه المعادلة مفتوحة. فأي تصعيد واسع يمكن أن يؤثر في أسعار الطاقة والشحن والتأمين وتدفقات رؤوس الأموال، ومن ثم ينتقل بصورة مباشرة أو غير مباشرة إلى التضخم المحلي.

ولهذا فإن الكهرباء ليست المتغير الوحيد الذي ينبغي مراقبته.

ثلاثة مسارات محتملة

يمكن التفكير في الفترة المقبلة من خلال ثلاثة سيناريوهات، دون الوقوع في إغراء وضع رقم جامد للتضخم:

في السيناريو الأكثر مواتاة، يكون أثر الكهرباء محدودًا، ويظل تمرير التكلفة إلى الأسعار النهائية ضعيفًا، مع استمرار استقرار سوق الصرف وانحسار الضغوط الأساسية. عندها قد نرى بعض الارتفاعات الشهرية المؤقتة دون تغيير الاتجاه المتوسط الأجل نحو تراجع التضخم.

في السيناريو الأساسي، يظهر أثر واضح للكهرباء خلال عدة أشهر، لكن يظل تحت السيطرة ولا يتحول إلى دوامة من إعادة التسعير، فيستمر التضخم في التذبذب قبل استئناف مساره النزولي التدريجي.

أما السيناريو الأكثر صعوبة، فيجمع بين انتقال واسع لزيادة تكاليف الكهرباء، وضغوط خارجية أو جيوسياسية، وربما تحركات غير مواتية في سعر الصرف. وهنا قد تصبح الضغوط أكثر استدامة ويضيق هامش الحركة أمام السياسة النقدية.

ما الذي سيحسم اتجاه الفائدة؟

لهذا فإن السؤال عن قرار الفائدة المقبل لا ينبغي أن يبدأ من رقم يوليو وينتهي عنده. المهم هو تتابع الأدلة.

– يوليو أعطانا قراءة مهمة: ارتفاع سنوي دون تسارع شهري.

– أغسطس وما بعده سيختبران مدى انتقال زيادة الكهرباء إلى الأسعار.

– وسعر الصرف سيظل عاملًا رئيسيًا.

– والتضخم الأساسي سيخبرنا ما إذا كانت الضغوط تنتشر في قلب عملية التسعير أم تظل محدودة.

ومن تجميع هذه الإشارات تتشكل الصورة التي تتحرك على أساسها السياسة النقدية.

محمد عبد العال

خبير مصرفي